Margine iniziale per i derivati non compensati: prepararsi al prossimo passo

Cambiare le regole per i derivati non compensati centralmente

Scambiare il margine iniziale (IM) per le transazioni di derivati non compensati è diventata una pratica comune, almeno per le aziende che rientrano nell’ambito di queste regole nelle fasi iniziali (da 1 a 4).

Detto questo, queste regole che riguardano i margini iniziali hanno molte specificità, dovute alla natura del calcolo degli importi IM, al principio dello scambio bilaterale dei margini (per cui ogni parte deposita e riceve il margine allo stesso tempo) e agli aspetti relativi al principio della segregazione degli attivi da parte del depositario. Secondo l’ISDA, il processo di conformità è complesso e può richiedere tra i 12 e i 18 mesi in media.

Il calendario

Il calendario per l’attuazione delle regole a cui le aziende sono soggette dipende dal fatto che l’importo nozionale medio aggregato (“AANA”) dei loro derivati non compensati centralmente attraversi una soglia normativa predeterminata. Tutti gli strumenti (compresi i forward e gli swap FX regolati fisicamente) sono inclusi nel calcolo di questo AANA, anche se beneficiano di un’esenzione per lo scambio del margine iniziale.

Fino a poco tempo fa, settembre 2020 doveva essere il quinto e ultimo passo con una soglia AANA fissata a 8 miliardi di euro. Dato il forte aumento del numero di istituti interessati dalla scadenza del settembre 2020, il Comitato di Basilea e la IOSCO hanno pubblicato un quadro normativo rivisto nel luglio 2019, affermando che la soglia applicabile nel 2020 sarebbe stata aumentata da 8 a 50 miliardi di euro e che la soglia di 8 miliardi di euro sarebbe stata posticipata al settembre 2021. Questa decisione sarà presto implementata in ogni giurisdizione.

Le controparti interessate

La maggior parte delle controparti finanziarie che commerciano in derivati non compensati rientreranno nel campo di applicazione e le esenzioni saranno molto limitate. Queste regole sono ora recepite in molte giurisdizioni (UE, USA, Giappone, Australia, Hong Kong, Singapore, ecc.). Nelle molte giurisdizioni in cui sono applicate, la maggior parte delle transazioni transfrontaliere con entità registrate in giurisdizioni di paesi terzi rientrano nel campo di applicazione, dato il trattamento delle entità che hanno origine in quei paesi.

Uno studio pubblicato a luglio 2018 da ISDA e dalla Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA) ha stimato che più di 1.000 società rientrano nel campo di applicazione dell’ultima fase (con una soglia AANA di 8 miliardi di euro).

Strumenti coperti

L’ambito dei derivati non compensati soggetti a marginazione iniziale è generalmente omogeneo nelle principali giurisdizioni di Europa, Asia-Pacifico e Stati Uniti. Le transazioni in contratti a termine in valuta estera regolati fisicamente e gli swap di valuta sono esclusi in tutte le giurisdizioni. Tuttavia, va notato che alcune esenzioni possono essere applicate in modo permanente (ad esempio, le opzioni azionarie e i forward sono fuori dal campo di applicazione negli Stati Uniti) o temporaneamente (ad esempio, le opzioni azionarie sono esentate nell’UE solo fino al 4 gennaio 2020).

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Verso la fase di implementazione

L’implementazione delle regole sul margine iniziale sta progressivamente aumentando ad ogni nuovo passo. Secondo lo studio pubblicato da ISDA e SIFMA nel luglio 2018, più di 9.000 nuovi contratti di collaterale dovranno essere firmati. E a differenza del margine di variazione, un concetto ben consolidato nella maggior parte delle aziende coinvolte, il margine iniziale è abbastanza nuovo, soprattutto per gli investitori istituzionali. Riguarda non solo le varie parti delle transazioni, ma anche i depositari a causa del principio di separazione delle garanzie.

Il calcolo del margine iniziale

Il calcolo del margine iniziale si basa su un calcolo del rischio, che lo differenzia fortemente dal margine di variazione (calcolato in base ai valori di mercato delle transazioni).

In base alle regole globali, il calcolo del margine iniziale deve essere basato su un metodo basato su tabelle (“metodo basato su tabelle”) o su un modello interno, con un intervallo di confidenza unilaterale del 99% su un “periodo di margine a rischio” (o orizzonte) di almeno 10 giorni.

Per quanto riguarda il modello interno, l’ISDA ha sviluppato uno “Standard Initial Margin Model” (“SIMM”) che ha lo scopo, tra le altre cose, di facilitare l’implementazione del processo di calcolo da parte dei partecipanti al mercato e di evitare discussioni infinite sulle cifre del margine iniziale. Adottato dalla maggior parte delle aziende in-scope in quanto tiene conto dei rischi di compensazione di un portafoglio di derivati, questo modello è considerato più efficiente del metodo basato sulle tabelle.

Per le aziende che hanno optato per il modello interno (si ritiene che il SIMM sia parte integrante), queste regole richiedono anche l’implementazione di una governance “in stile prudenziale” anche attraverso un processo continuo di simulazioni storiche noto come back-testing (Nota: negli Stati Uniti, questo requisito si applica solo agli swap dealer e ai “Major Swap Participants”).

Un obiettivo: la segregazione del collaterale

Le normative richiedono un quadro cosiddetto “insolvenza-remoto” che impedisce il riutilizzo del collaterale. Come tale, i margini iniziali sono trasferiti a favore della parte che detiene la garanzia come parte di un sistema di garanzia, e una specifica riserva di attività deve essere implementata per proteggere le attività in caso di inadempienza di una delle parti della transazione. Questo quadro è supportato da un cosiddetto accordo trilaterale di controllo del conto (“ACA”) firmato tra le parti e un depositario.

Il meccanismo delle istruzioni di pegno e rilascio del collaterale può essere complesso. La stragrande maggioranza delle aziende che hanno già implementato la negoziazione del margine iniziale hanno scelto di utilizzare gli agenti tripartiti a causa della loro naturale capacità di gestire il movimento di tale collaterale/prelievo su base giornaliera e semplicemente alla ricezione dei messaggi di esposizione (messaggio MT527 / RQV).

Anticipare i cambiamenti

Nonostante il recente cambiamento nel calendario che dà un anno in più alle aziende nella fase 6 (con AANA che vanno da €8 miliardi a €50 miliardi), le aziende che sentono che saranno impattate presto dalla fase 5 e 6 avranno bisogno di dare a questa questione la loro piena attenzione.

Ci sono vari modi per conformarsi, o implementandoli attraverso le proprie risorse o nominando un fornitore di servizi che può offrire una soluzione end-to-end per il calcolo del MI, la gestione dell’esposizione e i servizi di agente tripartito e la segregazione degli asset del custode. Inoltre, le efficienze operative possono essere generate riunendo la gestione del margine iniziale e di variazione in un unico team, anche per:

  • Mantenere i registri delle transazioni per il calcolo dei volumi di esposizione al margine iniziale e di variazione in modo omogeneo
  • Rendere omogenei i modelli di valutazione e di calcolo della sensibilità
  • Implementare canali di comunicazione semplificati per le chiamate di margine e la risoluzione delle controversie con le controparti

Qualunque opzione venga scelta, sarà necessario un periodo di adattamento per le aziende, che dovranno mettere in atto una solida struttura di governance e di gestione del progetto. In termini di tempistica e pianificazione, è essenziale considerare le dipendenze tra i dipartimenti interni (Front office, Risk, Legal, Operations e IT) e i fornitori esterni (fornitori di servizi e custodi) per evitare una corsa dell’ultimo minuto prima della scadenza della conformità.

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