Margen inicial para derivados no compensados: preparándose para el siguiente paso


Cambio de normas para derivados no compensados centralmente

El cambio de margen inicial (MI) para las operaciones con derivados no compensados se ha convertido en una práctica habitual, al menos para las empresas que entran en el ámbito de aplicación de estas normas en los pasos iniciales (1 a 4).

Dicho esto, estas normas que tratan de los márgenes iniciales tienen muchas especificidades, debido a la naturaleza del cálculo de los importes del MI, al principio de intercambio bilateral de márgenes (por el que cada parte deposita y recibe márgenes al mismo tiempo) y a aspectos relacionados con el principio de segregación de activos por parte del custodio. Según la ISDA, el proceso de cumplimiento es complejo y puede durar entre 12 y 18 meses de media.

El calendario

El calendario de aplicación de las normas al que están sujetas las empresas depende de si el importe nocional medio agregado («AANA») de sus derivados no compensados de forma centralizada supera un umbral regulatorio predeterminado. Todos los instrumentos (incluidos los contratos a plazo de divisas con liquidación física y los swaps de divisas) se incluyen en el cálculo de este AANA, incluso si se benefician de una exención de margen inicial de cambio.

Hasta hace poco, se suponía que septiembre de 2020 sería el quinto y último paso con un umbral de AANA fijado en 8.000 millones de euros. Dado el fuerte aumento del número de entidades afectadas por la fecha límite de septiembre de 2020, el Comité de Basilea y la OICV publicaron en julio de 2019 un marco normativo revisado en el que se establecía que el umbral aplicable en 2020 pasaría de 8.000 millones de euros a 50.000 millones de euros y que el umbral de 8.000 millones de euros se pospondría a septiembre de 2021. Esta decisión se aplicará próximamente en cada jurisdicción.

Contrapartes afectadas

La mayoría de las contrapartes financieras que negocian con derivados no compensados entrarán en el ámbito de aplicación y las exenciones serán muy limitadas. Estas normas se han transpuesto en muchas jurisdicciones (UE, Estados Unidos, Japón, Australia, Hong Kong, Singapur, etc.). En las numerosas jurisdicciones en las que se aplican, la mayoría de las transacciones transfronterizas con entidades registradas en jurisdicciones de terceros países entran en el ámbito de aplicación, dado el tratamiento de las entidades originarias de esos países.

Un estudio publicado en julio de 2018 por la ISDA y la Asociación de la Industria de Valores y Mercados Financieros (SIFMA) estimó que más de 1.000 empresas entran en el ámbito de aplicación de la última etapa (con un umbral de AANA de 8.000 millones de euros).

Instrumentos cubiertos

El ámbito de aplicación de los derivados no compensados sujetos a márgenes iniciales es, en general, homogéneo en las principales jurisdicciones de Europa, Asia-Pacífico y Estados Unidos. Las operaciones a plazo de divisas con liquidación física y los swaps de divisas están excluidos en todas las jurisdicciones. Sin embargo, hay que tener en cuenta que algunas exenciones pueden aplicarse de forma permanente (por ejemplo, las opciones sobre acciones y los contratos a plazo están fuera del ámbito de aplicación en Estados Unidos) o temporal (por ejemplo, las opciones sobre acciones están exentas en la UE sólo hasta el 4 de enero de 2020).

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Hacia la fase de aplicación

La aplicación de las normas sobre el margen inicial se está acelerando progresivamente con cada nuevo paso. Según el estudio publicado por la ISDA y la SIFMA en julio de 2018, será necesario firmar más de 9.000 nuevos contratos de garantía. Y a diferencia del margen de variación, un concepto bien establecido en la mayoría de las empresas implicadas, el margen inicial es bastante nuevo, sobre todo para los inversores institucionales. No sólo afecta a las distintas partes de las operaciones, sino también a los custodios debido al principio de separación de garantías.

El cálculo del margen inicial

El cálculo del margen inicial se basa en un cálculo de riesgo, lo que lo diferencia fuertemente del margen de variación (calculado en base a los valores de mercado de las operaciones).

De acuerdo con las normas globales, el cálculo del margen inicial debe basarse en un método basado en tablas («método basado en tablas») o en un modelo interno, con un intervalo de confianza del 99% de un lado sobre un «período de margen en riesgo» (u horizonte) de un mínimo de 10 días.

Respecto al modelo interno, la ISDA ha desarrollado un «Modelo Estándar de Margen Inicial» («SIMM») que pretende, entre otras cosas, facilitar la aplicación del proceso de cálculo por parte de los participantes del mercado y evitar interminables discusiones sobre las cifras del margen inicial. Adoptado por la mayoría de las empresas incluidas en el estudio, ya que tiene en cuenta los riesgos de compensación de una cartera de derivados, este modelo se considera más eficaz que el método basado en tablas.

Para las empresas que han optado por el modelo interno (se considera que el SIMM es una parte integral), estas normas también exigen que se establezca una gobernanza de «estilo prudencial», incluso a través de un proceso continuo de simulaciones históricas conocido como back-testing (Nota: en los EE.UU., este requisito sólo se aplica a los distribuidores de swaps y a los «Major Swap Participants»).

Un objetivo: la segregación de las garantías

La normativa exige un marco denominado «insolvencia-remoción» que impida la reutilización de las garantías. Como tal, los márgenes iniciales se transfieren a favor de la parte poseedora de la garantía como parte de un sistema de garantía, y se debe implementar una retención de activos específica para proteger los activos en caso de incumplimiento de una de las partes de la transacción. Este marco se apoya en el llamado Acuerdo de Control de Cuentas («ACA») trilateral firmado entre las partes y un custodio.

El mecanismo de instrucciones de pignoración y liberación de garantías puede ser complejo. La gran mayoría de las empresas que ya han implementado la negociación del margen inicial han optado por utilizar agentes tripartitos debido a su capacidad natural para gestionar el movimiento de dicha garantía/gravamen diariamente y simplemente al recibir los mensajes de exposición (mensaje MT527 / RQV).

Anticiparse a los cambios

A pesar del reciente cambio en el calendario que da un año más a las empresas en la fase 6 (con AANA que va desde los 8.000 millones de euros hasta los 50.000 millones de euros), las empresas que creen que se verán afectadas pronto por las fases 5 y 6 van a tener que prestar toda su atención a este asunto.

Hay varias maneras de que cumplan, ya sea implementándolas a través de sus propios recursos o nombrando a un proveedor de servicios que pueda ofrecer una solución de extremo a extremo para el cálculo del IM, la gestión de la exposición y los servicios de agente tripartito y la segregación de activos del custodio. Además, se pueden generar eficiencias operativas reuniendo la gestión de los márgenes iniciales y de variación en un solo equipo, incluso para:

  • Gestionar los registros de operaciones para el cálculo de los volúmenes de exposición de los márgenes iniciales y de variación de forma homogénea
  • Hacer homogéneos los modelos de valoración y cálculo de sensibilidad
  • Implantar canales de comunicación simplificados para la petición de márgenes y la resolución de conflictos con las contrapartes
  • Sea cual sea la opción elegida, será necesario un periodo de ajuste para las empresas, que tendrán que poner en marcha una sólida estructura de gobernanza y gestión de proyectos. En cuanto a los plazos y la planificación, es esencial tener en cuenta las dependencias entre los departamentos internos (Front office, Riesgo, Legal, Operaciones y TI) y los proveedores externos (proveedores de servicios y custodios) para evitar las prisas de última hora antes de la fecha límite de cumplimiento.

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